Club de Gestion Financière

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Bertrand Jacquillat, Président d’Honneur d’Associés en Finance et Jean-Pierre Petit, Président des Cahiers Verts de l’Economie

« Lehman 10 ans après : quelles perspectives de marché pour la rentrée 2018 ? »

Tous les mois dans le cadre de son Club de Gestion Financière, Associés en Finance organise à l’attention de ses clients investisseurs, émetteurs et évaluateurs, un petit-déjeuner au cours duquel est abordé un thème d’investissement. Ce jeudi 13 septembre, le petit-déjeuner était animé par Bertrand Jacquillat et Jean-Pierre Petit, sur le thème des perspectives des marchés financiers pour cette rentrée 2018, marquant le 10ème anniversaire de la faillite de Lehman Brothers.

Bertrand Jacquillat commence par rappeler les conclusions du précédent petit-déjeuner de juin 2018, qui évoquaient une valorisation raisonnable du marché des actions de la zone euro. Dans les faits, le marché européen des actions a légèrement reculé avec une baisse de -3,5% de l’indice Eurotoxx et de -3,4% de l’indice CAC 40 entre juin et septembre 2018 (dividendes inclus).

Ce recul est sous-tendu par (i) les inquiétudes liées à la guerre commerciale entre la Chine et les Etats Unis, (ii) l’essoufflement de la croissance mondiale, hors Etats-Unis et (iii) les crises dans certains pays émergents (particulièrement la Turquie et l’Argentine).

L’ensemble de ces éléments concourent à une dichotomie entre le marché américain et le reste du monde, que reflète la surperformance des actions américaines de +15% en moyenne, par rapport à la zone euro et à l’indice MSCI Monde hors USA, depuis le printemps 2018.

Médias et réseaux sociaux mettent aujourd’hui en exergue des risques supposés sur les marchés financiers, qui naîtraient de la durée exceptionnellement longue du cycle boursier actuel. Ce cycle boursier haussier record résulterait du dollar fort et de la bonne performance des grandes capitalisations technologiques (les « FAANMG [1]»), qui représentent 17% de la capitalisation boursière américaine. Cependant, Bertrand Jacquillat souligne que si l’on considère les chutes boursières de 1987, 1990 et 2011 comme des retournements de marché provisoires, le cycle boursier haussier le plus long de l’histoire reste 1982-2000 et la durée du cycle actuel (2009-2018) est moitié moindre.

En termes de valorisation, le modèle Trival, qui couvre plus spécifiquement les actions européennes, permet de conclure que le marché actions de la zone euro continue de s’établir à un niveau raisonnable, ce qui est reflété par la prime de risque de marché qui s’établit à son niveau moyen historique.

Deux éléments spécifiques ressortent par ailleurs de Trival : la situation des banques et l’endettement global des entreprises de la zone euro entre 2008 et 2018. Dans un contexte de net renforcement de la solvabilité des établissements financiers depuis 2008, les banques américaines, à l’inverse de 2008, ressortent aujourd’hui survalorisées par rapport à leurs consœurs européennes. S’agissant du second sujet, il convient de noter que la situation financière des sociétés européennes hors système bancaire ne s’est pas réellement améliorée depuis 2008, ce qui constituera un facteur de risque lors de la remontée inévitable des taux d’intérêt en Europe.

Intervenant à son tour sur la crise de 2008, Jean-Pierre Petit a défini la faillite de Lehman comme une crise multi-actifs, et multi-acteurs débutant par une crise immobilière en 2006 avant de devenir une crise financière en 2007, et finalement se transformer en crise bancaire en 2008, suite à la défiance du marché.

Aujourd’hui, 10 ans plus tard, les Etats-Unis affichent une croissance supérieure de +8% par rapport à l’Europe (corrigée des effets démographiques) et continuent de dominer le monde sur le plan économique, commercial, financier et technologique.

Au plan mondial, les conséquences de la crise sont multiples. Tout d’abord, les Etats continuent de répondre aux crises de dette par des émissions de nouvelles dettes. Selon Jean-Pierre Petit, la dette n’est pas un problème compte tenu des politiques accommodantes des banques centrales qui conduisent à une diminution du service de la dette dans la plupart des grandes économies. Une exception est toutefois à souligner, celle des pays qui n’empruntent pas dans leur devise, comme c’est le cas pour la Grèce et l’Argentine par exemple, et pour lesquels l’évolution des devises fait peser un risque supplémentaire.

Enfin, les dommages collatéraux de cette crise sont la montée du populisme et la poursuite du déclin démocratique.

Aujourd’hui la perspective d’un « nouveau Lehman » semble à écarter car (i) les banques sont plus solides, (ii) la titrisation de masse a reculé, (iii) il n’y a pas de bulles sur les deux principales classes d’actifs dans les trois zones économiques majeures et (iv) les régulateurs et superviseurs financiers sont mieux préparés.

Jean-Pierre Petit aborde ensuite la conjoncture mondiale qui montre des signes de stabilisation. Le PIB mondial affiche une croissance de +3,7% à +3,8%, un peu inférieure au niveau de +4% il y a 1 an, et surtout plus hétérogène. En effet, à titre d’exemple, certains des membres du G20 sont en récession.

L’Europe connait une baisse de la demande en euro tandis que pour les Etats-Unis, tous les indicateurs sont au vert : hausse de la croissance, augmentation de la confiance des ménages et des investissements privés ainsi qu’une amélioration de la croissance potentielle grâce à une meilleure productivité générale et à un taux de participation au marché de l’emploi plus élevé.

Jean-Pierre Petit enchaîne avec l’historique et les perspectives de croissance du marché des actions. Aujourd’hui, la vigueur de la hausse du bull market doit être nuancée à la vue de l’ampleur de la chute antérieure (2007-2009). Toutefois, le S&P 500 se situe +55% au-delà du point haut du dernier marché haussier (octobre 2007).

Les BPA sont en forte croissance (+25%), notamment grâce (i) aux fortes marges des valeurs technologiques, (ii) à la réforme fiscale américaine et (iii) à la vigueur macroéconomique. Selon Jean-Pierre Petit, il n’y a pas de risques exogènes réellement significatifs, mais qu’il faut être attentif à une éventuelle simultanéité des chocs, qui pourrait entrainer une correction sévère.


[1] Facebook, Apple, Amazon, Netflix, Microsoft, Google

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