CLUB DE GESTION FINANCIÈRE

Un cadre unique de réflexions et d’échanges sur les grands thèmes financiers d’actualité

Faut-il réinvestir dès maintenant sur les marchés actions ?

20 décembre 2018

Par Patrick Artus, chef économiste et membre du comité exécutif de Natixis

Tous les mois dans le cadre de son Club de Gestion Financière, Associés en Finance organise un petit déjeuner à l’attention de ses clients investisseurs, émetteurs et évaluateurs, au cours duquel est abordé un thème d’investissement. Ce jeudi 20 Décembre 2018, le Club était animé par Bertrand Jacquillat et Patrick Artus, directeur de la recherche de Natixis.

Bertrand Jacquillat, a tout d’abord présenté la chute des marchés actions depuis le 31 Décembre 2017 et son analyse via le modèle Trival®. Sur fond de ralentissement de l’économie mondiale, les indices actions ont connu un 2ème semestre difficile et une hausse de la volatilité, notamment au mois d’octobre. A mi-décembre 2018, l’indice CAC 40 a perdu plus de 12% par rapport à fin 2017, l’indice S&P près de 3% et le recul est encore plus marqué sur certaines bourses non occidentales (cf. La Chine -26%). Cette baisse de cours des actions a fait remonter la prime de marché Trival® à un niveau proche de sa moyenne plus un écart-type ce qui peut suggérer une certaine attractivité des marchés de long terme. Est-il pour autant opportun de retourner maintenant sur les actions ? C’est probablement prématuré dans un contexte de remise en question de la croissance mondiale, d’autant plus qu’il convient de ne pas oublier que lors d’un mouvement d’ampleur des excès sont notés dans un sens comme dans un autre. Autrement dit, la prime de marché peut s’écarter très sensiblement de sa moyenne avant d’entamer un mouvement inverse de retour.

Patrick Artus commence son intervention sur la source du ralentissement économique actuel. Vient-il de la transition d’une croissance forte à une croissance modérée mais stable ? Ou existe-il un véritable risque de récession ?

Dans un premier temps, Patrick Artus affirme que l’économie se trouve dans un retournement cyclique en démontrant, tout d’abord, la baisse de la consommation des biens durables illustrée notamment par la baisse de la construction de logements et de ventes de voitures notamment en Chine, où la baisse des ventes de voitures atteint -17%. Par ailleurs, ce retournement économique est alimenté par un taux de chômage très bas aux Etats-Unis. En effet, lorsque tous les américains « employables » ont un emploi cela conduit à une diminution de la création d’emplois et par conséquent à une baisse de la croissance. A cela s’ajoute la réelle difficulté des entreprises à embaucher du personnel qualifié en Europe. Les économistes caractérisent cette situation comme un simple retournement économique avec le retour d’une croissance inférieure à la croissance de long terme.

Patrick Artus a ensuite présenté les différents risques susceptibles de transformer ce retournement économique en récession.

Au niveau européen, le Brexit provoque beaucoup d’incertitudes notamment sur la probabilité qu’il se fasse sans accords économiques. Mais les Britanniques semblent prendre peu à peu conscience des conséquences d’un Brexit sans traité économique (baisse de -10% du PIB en 15 ans et suppression de près de 3 millions d’emplois selon une étude de la banque d’Angleterre) et recherchent des solutions afin de limiter cet impact. A cela s’ajoute l’incertitude sur le déficit italien qui devait fortement augmenter à 2,4% du PIB mais qui a été revu à la baisse à 2,04% par le gouvernement italien. L’Italie a finalement fait des concessions en se rendant compte qu’une augmentation du déficit impliquait une hausse des taux d’intérêt.

L’Italie aurait ainsi perdu plus de croissance avec cette hausse des taux d’intérêt qu’elle n’en aurait gagné en augmentant son déficit. Concernant l’économie française, la crise des « gilets jaunes » aurait pu dégrader l’appétence des investisseurs à investir en France ceux-ci n’ont pas changé leur stratégie pour autant.

Un autre risque majeur concerne la guerre commerciale entre les Etats-Unis et la Chine. L‘économie chinoise est pour le moment la plus impactée par ce conflit, tant les Chinois sont persuadés qu’il sera destructeur de croissance. Cette inquiétude des Chinois se reflète dans la baisse de leur consommation, ces derniers préférant épargner. Mais cette guerre commerciale ne devrait pas avoir d’impact majeur pour le moment. En effet, les taxes douanières appliquées par les Etats-Unis portent sur des produits qui ne sont pas fabriqués aux Etats-Unis, et par conséquent, sans transfert de production, les importations américaines ne baissent pas. Par ailleurs, ces taxes n’auront pas d’effet négatif sur la croissance car des importations plus chères conduisent à une recette fiscale plus importante pour le pays importateur. Par conséquent, les Etats-Unis pourront ainsi utiliser cette recette pour rembourser le déficit public ou en rendre une partie à la population.

Aussi, Patrick Artus estime que le marché du travail a changé et n’a plus le même impact sur les salaires et sur l’inflation. En principe, lorsque le chômage diminue les salaires augmentent mais l’inflation salariale reste pourtant faible aux Etats-Unis, dans la zone euro et en Chine. Dans ce contexte de faible inflation, les banques centrales ne devraient pas augmenter leurs taux directeurs de manière significative. Le taux de la FED ne devrait pas dépasser +3% tout comme celui de la BCE qui souhaite sortir de la politique de taux zéro et qui devrait monter ses taux à +1%. Il apparaît tout de même nécessaire de faire attention à la baisse de la liquidité macroéconomique venant de la vente des obligations achetées depuis la crise par la FED. Enfin, l’endettement des entreprises en Europe à tendance à baisser sauf en France où les taux d’endettement restent élevés tandis qu’en Italie, la tendance est au désendettement, ce qui conduit à une baisse des investissements. Aux Etats-Unis les niveaux d’endettement sont particulièrement bas, les entreprises préférant se financer en action.

La chute actuelle du prix du baril, passé de 85$ début octobre à 57$ le 20 décembre, vient en grande partie de l’augmentation de la production de pétrole de schiste aux Etats-Unis. La consommation est en hausse de +1,3% mais la production de pétrole est passée au-dessus de cette consommation ce qui a tiré les prix vers le bas. Mais cette hausse de la production du pétrole de schiste ne devrait pas durer car les petits producteurs éprouvent de plus en plus de difficultés à se refinancer. La baisse de la production de pétrole de schiste devrait conduire à une augmentation du cours du pétrole qui devrait remonter à 70$.

Ces différents risques n’apparaissent pas, aux yeux de Patrick Arius, comme les facteurs les plus à même de transformer ce retournement cyclique en une véritable récession. Selon lui, l’argument le plus probable porte sur le cycle des obligations d’entreprises aux Etats-Unis. Au cours des dernières années, les entreprises américaines ont émis beaucoup d’obligations dans le but de racheter leurs propres actions. Mais les investisseurs ne semblent plus acheteurs de ces titres et cela conduit à une baisse des opérations de rachats d’action. Cette baisse a engendré une baisse du marché des actions, expliquant la récente chute des indices américains.

En conclusion, il existe beaucoup d’éléments de divergence avec la crise de 2007/2008. L’endettement des entreprises est plus faible dans les pays de l’OCDE et l’inflation ainsi que les taux d’intérêt sont encore très bas. Le plus grand déséquilibre semble concerner le marché actions aux Etats-Unis où la valorisation des actions américaines, notamment pour les entreprises technologiques, a fortement augmenté, suite à la fois aux rachats massifs d’actions par les entreprises et aux achats par les non-résidents. Si ces derniers prenaient peur cela conduirait sans doute à une plus forte correction des marchés boursiers.

 

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