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Avr 6, 2018

Les bulles boursières ne seraient-elles qu’un artefact ?. Par Bertrand Jacquillat

L’évolution des marchés financiers serait scandée par une succession de bulles plus ou moins prévisibles, et on entend dire, depuis un certain temps déjà, qu’il en existe une aujourd’hui. Et chaque correction est saluée comme le début de son éclatement. Evidemment, tout le monde a à l’esprit la hausse des marchés boursiers jusqu’en 2007 et leur chute marquée en 2008-2009. Ainsi une bulle serait caractérisée par une très forte hausse des actions impliquant une forte chute. Mais aucune recherche académique sérieuse n’a pu faire ressortir l’évidence d’une quelconque prévisibilité de la chute des cours boursiers. Tout au plus l’attention se focalise sur ceux qui avaient « prévu » la bulle. Mais les Nouriel Roubini sont éphémères, et qui se souvient de la prévision de Robert Schiller, devenu Prix Nobel ? Dans son ouvrage « Exubérance irrationnelle », Shiller évoque son déjeuner du 3 décembre 1996, où il suggéra à Alan Greenspan, alors Président de la Réserve Fédérale américaine, que le niveau des cours boursiers était irrationnellement élevé. Greenspan prononça son fameux discours sur l’exubérance irrationnelle deux jours plus tard. L’indice constitué de toutes les actions américaines cotées recensées par le Center for Research in Security Price (CRSP) de l’Université de Chicago était alors à 1518. Il fit plus que doubler à 3181 le 1er septembre 2000, quatre ans plus tard… puis chuta. Ceci ne suffit pas à conclure que la prévision originelle d’une bulle était correcte. A son plus bas du 11 mars 2003, l’indice était quand même à 1739, 15% au-dessus des 1518, lorsque fut faite la prévision initiale. Il n’est donc pas évident que les prix étaient irrationnellement hauts en décembre 1996, à moins qu’ils ne le soient restés depuis ! Mais il y a plus solide et plus convaincant. L’évolution de décembre 1925 à décembre 2017 de l’indice CRSP fait ressortir cinq déclins boursiers qui sont par ordre d’importance : août 1929 à juin 2032 ; octobre 2007 à février 2009 ; février 1937 à mars 1938 ; août 2000 à septembre 2002 et enfin août 1972 à décembre 1974. Tous ces importants déclins sont précédés de hausses toutes aussi importantes si bien que ces cinq périodes sont des candidats évidents à la caractérisation d’une bulle. Ces cinq périodes sont associées à de sévères récessions, comme l’a évoqué Fama dans l’allocution qu’il prononça à l’occasion de sa remise du prix Nobel d’Economie de 2013. Le pic du marché boursier en 1929 est concomitant au pic du cycle économique, et le précède pour les quatre autres épisodes. Le creux du marché précède la fin de la récession sauf pour la période août 2000-septembre 2002. Il semble donc que les amples fluctuations du marché américain des actions représentent un bon prédicteur de l’activité future de l’économie réelle. Autre observation troublante des cycles boursiers américains : les baisses boursières sont rapidement suivies par des hausses qui annulent, en tout ou partie, les baisses précédentes. Cette observation soulève donc une question légitime. Convient-il d’évoquer un optimisme irrationnel à propos d’une hausse importante des cours qui se trouve subséquemment corrigée ? Ou de pessimisme irrationnel lors d’une baisse des cours rapidement corrigée par leur hausse ? Quelle est la jambe de la bulle qui est irrationnelle, celle qui monte ou celle qui descend ? Ou les deux ? Ou aucune ? En tout état de cause, si les actions devaient aujourd’hui baisser au-delà d’une simple correction, telle qu’elle s’est déjà manifestée à deux reprises en 2018, ce serait le signal que le cycle économique le plus long de l’après-guerre s’est déjà retourné.

Par Bertrand Jacquillat, « Nouvel Economiste » du 6 avril 2018