Les investisseurs sont toujours à la recherche d’une pythie qui leur donnerait des signes quant à la direction que vont prendre les marchés. Il est un signe qui ne trompe pas, même s’il est souvent difficile à distinguer d’autres signes éventuellement contradictoires : c’est celui de certaines décisions financières prises par les dirigeants d’entreprise, et notamment celle de faire appel aux marchés financiers lorsque les conditions leur paraissent favorables, soit pour s’introduire en bourse, soit pour augmenter leurs fonds propres.

Les théoriciens de la finance, et notamment ceux du Behavioral Finance, se sont interrogés sur ce que devrait faire un dirigeant rationnel, préoccupé de créer de la valeur pour ses actionnaires, face à des investisseurs irrationnels, c’est-à-dire soit trop optimistes, soit trop pessimistes. Dans le premier cas, celui-ci devrait pomper le marché et créer de nouvelles actions pour profiter de l’exubérance irrationnelle des investisseurs. A l’inverse, lorsque ces derniers sont trop pessimistes, il devrait procéder à des rachats d’actions. Ce modèle d’émission de titres fait référence à la capacité de market timing des dirigeants. Mais l’ont-ils vraiment ? L’évidence empirique semble effectivement le prouver. La part des émissions d’actions dans le financement des entreprises est particulièrement importante lorsque le niveau de valorisation des actions apparaît élevé, et vice versa, et celle-ci semble être effectivement un bon indicateur des rentabilités boursières subséquentes. Quand une telle proportion est élevée, elle est suivie par des rentabilités boursières faibles, voire négatives. C’est ce qui s’est effectivement produit dans la décennie 1990-2000, où cette proportion fut particulièrement importante, ce qui a facilité la formation de la bulle Internet. Avec l’éclatement de celle-ci, puis aussi avec la crise financière à partir de 2007, les rentabilités subséquentes de la décennie 2000 ont été historiquement les plus basses, voisines de zéro. La réciproque est aussi vraie, et les augmentations de capital comme les introductions en bourse sont rares depuis cinq ans, alors qu’à l’inverse la vague des rachats d’actions a été significative. Si les dirigeants d’entreprise ont effectivement une capacité de market timing, n’est-ce pas le signe que les niveaux de valorisation des marchés financiers sont faibles, ce qui devrait conduire les investisseurs à l’achat d’actions ?

Article de Bertrand Jacquillat publié dans le Nouvel Economiste du 16 février 2012