Par Bertrand Jacquillat, Président Directeur Général d’Associés en Finance

Tous les mois dans le cadre de son Club de Gestion Financière, Associés en Finance organise un petit déjeuner au cours duquel est abordé un thème d’investissement. Jeudi 15 septembre 2011,Bertrand Jacquillat, Président d’Associés en Finance, analysait les perspectives des marchés actions de la zone euro, accompagné de Michel Didier, Jean-Hervé Lorenzi et Olivier Pastré.

Cette édition de notre synode mensuel se tenait dans un contexte de marché extrêmement volatil, invalidant les prévisions du modèle TRIVAL présentées en juin. Les marchés jusque-là résilients aux mauvaises nouvelles ont finalement succombé aux inquiétudes concernant les dettes souveraines et la croissance économique.

Le scenario désormais modélisé dans TRIVAL tient compte du ralentissement économique avec une révision à la baisse des flux long terme nourrissant le modèle. Même sur ces hypothèses plus conservatrices, la prime de risque de marché s’élève à un niveau élevé, de plus de deux écart types au dessus de sa moyenne historique depuis 1998.

Face à l’imbroglio économique qui prévaut, Bertrand Jacquillat a présenté deux scénarii. La première hypothèse, caractérisée par un recul de l’aversion au risque et un apaisement du flight to quality, extériorise un potentiel de hausse des indices compris entre 16% et 50%. Le second scenario, de double dip, augure d’une performance des marchés comprise entre 0 et 31%.

Ces deux scenarii laissent à penser que les marchés ont atteint leur étiage.

Michel Didier expose un panorama de la situation macroéconomique sur lequel il esquisse un bilan globalement encourageant. Il met en garde contre le biais ethnocentrique dans l’appréciation de la situation économique mondiale, le prisme excessivement européen pouvant conduire à un diagnostic fallacieusement pessimiste. Il souligne que les indices boursiers européens ont davantage baissé que les indices américains ou mondiaux.

La situation actuelle n’est pas aussi grave que celle de 2008 : les entreprises disposent aujourd’hui de plus de liquidités et leurs faibles niveaux de stock et d’investissement laissent présager une reprise d’activité.

Cependant la zone euro se trouve dans une situation insoutenable comme le montre la divergence croissante des taux souverains. D’après Michel Didier, les mesures idoines doivent aller vers davantage de fédéralisme économique, les autres options – sortie de l’Allemagne ou de la Grèce – lui paraissent inenvisageables. Mais cela ne résoudra pas le problème structurel de non-compétitivité dela Grècedont les coûts salariaux ont déjà divergé avec ceux de l’Allemagne de 40% entre 2000 et 2010.

S’il écarte tout risque d’inflation, Michel Didier concède que le manque de visibilité en Europe est de nature à entretenir la volatilité des marchés, qui ne pourront être rassérénés que par la volonté clairement exprimée du tandem franco-allemand d’agir à l’unisson.

Olivier Pastré s’élève contre les faux débats nés dela crise. Concernantl’idée d’une fin proche de la crise, il soutient au contraire l’idée que celle-ci durera 5 ans sous la forme d’une croissance ralentie. A propos du retour de l’inflation, il n’en perçoit aucun signe pour les deux ans à venir. De même, il nie l’idée d’insubmersibilité du dollar. Il réfute tant les discours eschatologiques sur l’euro, qu’il juge absurdes, que la nécessité de recapitaliser les banques. Les normes comptables et prudentielles ainsi que la supervision bancaire lui paraissent plutôt à adapter en priorité.

Au chapitre des sources d’inquiétude, Olivier Pastré cite le risque de bulles lié à l’abondance de liquidités, l’éventuel repli protectionniste et la nécessité de nous accommoder d’une croissance structurellement faible.

Nonobstant ces éléments peu réconfortants, notre salut peut être assuré par une faible inflation, la réactivité dont ont fait preuve les banques centrales et les Etats, la bonne santé des grandes entreprises et la bonne tenue des pays émergents.

Dans la même veine, Jean-Hervé Lorenzi dénonce les poncifs et approximations véhiculés au sujet de la faillite de le Grèce et des effets dominos que celle-ci serait susceptible d’engendrer, notamment sur la dette italienne dont la duration est pourtant de plus de sept ans. Mais il ne faut pas nier que des éléments fondamentaux légitiment les craintes exprimées : l’endettement privé reste élevé, le marché immobilier américain ne montre pas de signes d’amélioration et la croissance mondiale dont le taux est passé de 4.5% à 2.5%. Elle pourrait descendre à 1% dans les pays développés ce qui compromettrait la résorption de leur taux de chômage. Jean Hervé Lorenzi a manifesté son inquiétude vis-à-vis des Etats-Unis où les blocages économiques et politiques risquent de durer. L’Europe présente un profil différent : la croissance potentielle y est plus faible. L’intervention dela BCEdevrait permettre de juguler la crise des dettes souveraines, ce qui n’empêchera pas les taux d’intérêt à long terme d’augmenter.

Il ressort de ces exposés que les marchés devraient retrouver des niveaux plus conformes aux fondamentaux économiques.